1、前三季度国内经济增速为6.7%，比2017年回落0.2个百分点，而同期上证综指跌幅超过20%。当前A股市场的动荡确实存在预期过于悲观而引发的超调成分，与基本面严重脱节。因此，此时监管层确实有必要集体发声，解答市场疑虑，引导市场预期。发达经济体货币紧缩的外溢效应、中美贸易摩擦、国内政策取向以及去杠杆等均是导致今年A股市场跌跌不休的核心因素，刘副总理在专访中均有明确回应。
2、专访中再次明确当前的主要目标是“保持宏观杠杆率的相对稳定”，在“六个稳”的要求下，“处理好稳增长、调结构、防风险的关系”。那么当前的主要工作是保持经济增长的稳定性，在经济稳定的前提下推进调结构和防风险工作。因此，未来宏观经济政策稳增长诉求将进一步提升，财政政策、货币政策、产业投资政策以及社会政策将形成合力，以减缓中国经济下行压力。
3、金融市场在我国经济结构调整过程中需要承担更重要的任务，因此当前的金融市场表现虽然是风险释放过程的必然过程，但过于动荡也不符合政策要求。一则，解决民营企业发展的资金问题，提高金融可及性需要资本市场的配合；二则，深化国有企业改革也离不开金融市场；三则，金融体系增强服务实体经济的能力，金融市场是引导金融资源流向实体的重要渠道。因此，“在当前形势下，特别要加快制度建设，发挥好资本市场的关键作用”。
4、监管机构大篇幅地说明支持民营企业、支持中小企业发展的政策措施，意图非常明确，就是针对市场此前对供给侧改革过程中“国进民退”的质疑。A股市场之所以出现超跌，很大程度与此有关。并且，民营经济的壮大是我国改革开放四十年取得成功的重要因素之一。何况中国经济要走出长周期的底部也需要企业部门的扩张，当前国企部门的主要任务是降低负债率，这意味着民营企业才是当前稳定经济走势的主力。因此，监管层明确对民营经济的态度，既是对历史的尊重，也对稳定市场情绪、提振投资者对国内经济前景的信心有重要意义。
5、刘副总理在专访中也明确提到下一段中国经济增长动力的可能来源，一是中等收入群体和人口老龄化推动的消费需求，二是新一轮科技革命和产业变革带来的机会，三是绿色发展机遇。如果要提振上述需求方向对经济的影响，增加居民部门收入、加快经济新动能发展以及加强生态环境保护是必由之路。因此，下一阶段，财政政策、产业政策将发挥更重要的作用，而货币政策将保持稳健中性的取向，提供稳定的流动性润滑中国经济。
6、我们认为金稳会以及一行两会主要负责人的集体发声有助于减轻市场疑虑，稳定市场风险偏好，提振市场信心。上周五大盘大幅上涨反映了市场的态度，但市场能否延续回稳态势还是需要结构性改革取得更明显的进展、引入更多长期投资资金以及合理处置当前市场存在的各类风险。换句话说，政策底已经非常明确，效果如何要看这些政策的落实情况。
一图一观点
10月19日，中共中央政治局委员、国务院副总理刘鹤，人民银行行长易纲，人民银行书记、银保监会主席郭树清，证监会党委书记、主席刘士余同日接受了新华社专访。4位领导的讲话都围绕两个核心的主题，一是化解股市风险，二是发展民营企业。
为什么是这两个主题呢？首先，这两个问题在市场表现上是相关的——正如刘鹤副总理所说“投资者很关心民营经济发展、产权保护等问题”。同时，这两个问题又都是刘鹤副总理领导的：（1）股市风险是国务院金融稳定发展委员会（以下简称“金稳委”）的职责范围。金稳委于2017年7月成立，旨在加强金融监管协调、补齐监管短板。目前刘鹤为主任，易纲为副主任兼办公室主任，郭树清、刘士余都为成员。（2）民营企业发展，其实目前也是刘鹤副总理领导的——2018年6月、7月，国务院先后调整国家中小企业发展工作领导小组和国有企业改革工作领导小组，两个小组都由刘鹤副总理担任组长，办公室前者设在工信部，后者设在国资委。
所以，我们分别来看股市、民企这两个问题的当前政策及其可能效果。
一、当前股市波动的原因和金稳委出台的应对措施
（1）对当前股市大幅波动的看法。
四方面原因：一是外部原因，主要是美联储加息引发的全球性调整，以及中美贸易摩擦引发的悲观预期；二是中国经济结构“破旧立新”对股市的影响；三是“未来经济环境的种种不确定性”对市场预期的影响，尤其是对民营经济发展、产权保护等问题的关心。四是股市下滑引发被动减仓等技术性原因。
三方面看法：其一，“从全球资产配置来看，中国正在成为最有投资价值的市场，泡沫已经大大缩小，上市公司质量正在改善，估值处于历史低位”。其二，“当前股市的心理特征是对制度创新和改革政策有很强的期盼，市场表现与这种期盼之间有很强的正反馈效果”。其三，当前股市表现与基本面不符合：经济方面，稳中向好的趋势没有改变，内生增长潜力巨大，继续保持稳定增长的动力增强；金融风险方面，目前取得进展，宏观杠杆率已经企稳，系统性风险完全可控。
（2）促进股市健康发展的新举措
刘鹤副总理提了5项，其中前3项措施是专门针对股市稳定的措施，其实是对人民银行、银保监会、证监会近期措施的汇总，如果看易纲、郭树清、刘士余的讲话会更具体，我们重点关注。第4项是民企发展和国企改革问题，我们将在下一节具体介绍，第5项则是对进一步扩大开放，尤其是金融领域开放的表态，并没有涉及到很具体的措施。
银保监会协调推动的工作：落实 “六稳”要求，推动金融市场回归到正常健康发展轨道。
第一，发布《商业银行理财子公司管理办法》征求意见稿，允许银行理财子公司对资本市场进行投资。
第二，要求金融机构科学合理做好股权质押融资业务风险管理——在质押品触及止损线时，质权人应当综合评估出质人实际风险和未来发展前景等因素，采取恰当方式稳妥处理。
第三，鼓励长期资金来源，加大保险资金财务性和战略性投资优质上市公司力度——允许保险资金设立专项产品参与化解上市公司股票质押流动性风险，不纳入权益投资比例监管。
证监会协调推动的工作：坚持以改革开放创新为主线来稳定和提振市场信心。
第一，即将出台《证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法》——允许过渡期内相关产品滚动续作，以承接未到期资产。过渡期结束后，确实难以完成整改的产品，可在获得证监会认可后，采取适当措施妥善处理，确保业务活动有效接续，投资者合法权益得到有效保护。
第二，完善上市公司股份回购制度——高效率支持符合条件的上市公司依法合规回购股份，相关修法草案已按照立法程序由国务院提请全国人大常委会审议。
第三，深化并购重组市场化改革——已推出并购重组“小额快速”审核机制，即将按行业实行“分道制”审核，对高新技术行业优先适用。丰富并购重组支付工具，提高审核效率，鼓励和支持上市公司依托并购重组做优做大做强。
第四，鼓励地方政府管理的各类基金、合格私募股权投资基金、券商资管产品分别或联合组织新的基金，帮助有发展前景但暂时陷入经营困难的上市公司纾解股票质押困境，促进其健康发展。
第五，鼓励私募股权基金通过参与非公开发行、协议转让、大宗交易等方式，购买已上市公司股票，参与上市公司并购重组。
第六，全方位扩大开放，支持外资资管机构在境内设立法人机构，从事包括股票等权益型资产在内的资管业务。
人民银行协调推动的工作：继续执行稳健中性的货币政策，前瞻性地做好相关政策储备，保持流动性合理稳定，促进市场的健康平稳发展，营造良好的经济金融环境。
总的来看，监管层这次少有的集体发声，一来解答市场疑虑，减轻市场担忧；二来推出平稳市场新措施，引导市场预期，提振市场信心，上周五大盘大幅上涨以及机构投资者陆续发声呼应监管层反映了市场对此的欢迎态度。政策底明确后，我们预计股市继续大幅下跌的风险可能将明显下降。
二、中小企业发展战略和国有企业改革的当前进展
10月19日，刘鹤副总理在接受新华社专题采访时共回答了5个问题，只有前2个问题与股市有关，而后3个主题则分别是关于民企发展、国进民退、产业结构的政策思路。而人民银行、银保监会、证监会也相应地谈了各自部门对支持民企发展的具体措施。
（1） 总体看法——刘鹤副总理
给国有企业提供贷款是安全的，但给民营企业贷款政治上有风险，这种认识和做法是完全错误的，正在进行纠正。
社会上所谓“国进民退”的议论，既是片面的，也是错误的。最近一些前期通过高负债扩张较快的民企，由于偏离主业，在流动性上遇到困难，国有银行或国有企业进行帮助甚至重组，是帮助民营企业度过难关。
要抓紧做好三件事：一是支持民营企业发展，提高金融可及性，减轻各类负担。二是深化国有企业改革，尤其要深化混合所有制改革。三是金融体系要提高适应性，增强服务实体经济的能力。
（2） 间接融资渠道——人民银行和银保监会
近期一些地方政府相继出台了支持当地企业流动性的政策，对此我们积极鼓励，人民银行也正研究继续出台有针对性的措施，缓解企业融资困难问题：
第一，推动实施民营企业债券融资支持计划，通过信用风险缓释为部分发债遇到困难的民营企业提供信用增进服务，带动民营企业整体融资恢复。
第二，推进民营企业股权融资支持计划，支持符合条件的私募基金管理人发起设立民营企业发展支持基金，为出现资金困难的民营企业提供股权融资支持。
第三，综合运用再贷款、再贴现、中期借贷便利等货币政策工具，发挥好宏观审慎政策的结构调整功能，支持商业银行扩大对民营企业的信贷投放。
（3）直接融资渠道——证监会
坚持“两个毫不动摇”，从制度和工具等方面加强创新，支持民营企业发展：
第一，增强创业板的包容性，提升创业板上市公司质量。推进新三板发行与交易制度改革，提升对挂牌企业的融资服务功能。
第二，鼓励包括私募股权基金在内的各类资管机构以更加市场化的方式募集资金，发起设立主要投资于民营企业的股权投资基金、创业投资基金及债券投资基金，积极参与民营上市公司并购重组。
第三，探索运用成熟的信用增进工具，帮助民营企业特别是民营控股上市公司解决发债难的问题。支持中小型民营企业发行高收益债券、私募债券和其他专项债务工具。
（4）中小企业发展工作领导小组第一次会议精神
2018年8月20日，中小企业发展工作领导小组第一次会议召开。会议指出，目前中小企业具有“五六七八九”的典型特征：贡献了50%以上的税收，60%以上的GDP，70%以上的技术创新，80%以上的城镇劳动就业，90%以上的企业数量，是企业家精神的重要发源地。做好中小企业工作，对稳就业、稳金融、稳外贸、稳外资、稳投资、稳预期，增强经济长期竞争力都具有重要意义。
解决当前中小企业发展中的突出问题的做法主要包括：（1）对国有和民营经济一视同仁（即“竞争中性”或“所有制中性”概念），对大中小企业平等对待，把工作重点放到为企业发展创造环境上来。（2）加大金融支持力度，加快体制创新和技术创新，健全激励机制，强化货币信贷政策传导，缓解融资难融资贵问题。（3）完善资本市场，拓宽中小企业直接融资渠道，更好满足融资需求。（4）提高财税政策支持精准度，做好税费减免、融资担保等工作。（5）完善中介服务体系。（6）加强产权和知识产权保护。（7）弘扬企业家精神。
（5）国有企业改革领导小组第一次会议精神
2018年7月26日，国有企业改革领导小组召开首次会议，明确了当前国企改革的重点任务：改革国有资本授权经营体制，分层分类推进混合所有制改革，加快中央企业布局优化和结构调整，加快完善公司法人治理结构和市场化经营机制，推进信息公开打造“阳光央企”，打好防范化解重大风险攻坚战，加强党的建设和反腐败工作。
2018年7月30日，国务院印发《关于推进国有资本投资、运营公司改革试点的实施意见》，落实国有资本授权经营体制改革。试点内容主要包括六个方面：
一是功能定位：国有资本投资、运营公司均为在国家授权范围内履行国有资本出资人职责的国有独资公司，是国有资本市场化运作的专业平台。其中，国有资本投资公司主要以服务国家战略、优化国有资本布局、提升产业竞争力为目标；国有资本运营公司主要以提升国有资本运营效率和回报为目标。
二是组建方式：可采取改组组建和新设组建两种方式设立，通过无偿划转或市场化方式重组整合相关国有资本。
三是授权模式：包括国有资产监管机构授权和政府直接授权两种模式。政府或国有资产监管机构重点管控功能定位和资本布局。
四是治理结构：党组织领导、董事会决策、经理层经营管理。同时，纪检监察机关派驻纪检监察机构。
五是运行模式。按照市场化、规范化、专业化的管理导向建立管控模式，按市场化方式对所持股企业行使出资人权利。
六是监督约束机制：由各类监督力量统筹监督；试点企业建立内部常态化监督审计机制和信息公开制度；授权主体对试点企业开展绩效评价。
监管机构如此事无巨细地说明支持民营企业、支持中小企业发展的政策措施，意图非常明确，就是针对市场此前对供给侧改革过程中“国进民退”的质疑。A股市场之所以出现超跌，很大程度与此有关。并且，民营经济的壮大是我国改革开放四十年取得成功的重要因素之一。何况中国经济要走出长周期的底部也需要企业部门的扩张，当前国企部门的主要任务是降低负债率，这意味着民营企业才是当前稳定经济走势的主力。因此，监管层明确对民营经济的态度，既是对历史的尊重，也对稳定市场情绪、提振投资者对国内经济前景的信心有重要意义。
三、3季度境外机构增持人民币金融资产的情况
根据央行最新公布的数据，截至今年3季度末，境外机构持有的人民币金融资产规模达到49841.38亿元，相较2季度末增加975.12亿元，但从月度数据变动来看，9月份单月境外机构小幅减持了68.69亿元人民币金融资产。
而从市场更加关注的股票与债券资产的变动情况来看，三季度境外机构小幅增持股票32.49亿元，大幅增持债券1420.97亿元，但从月度数据来看，境外机构对于人民币债券的增持力度正不断减弱。
四、关于中国，美国财政部汇率半年报说了什么？
10月18日，美国财政部发布了半年度汇率报告，并未指控中国为汇率操纵国，使得中美贸易摩擦加剧的担忧暂时缓和。美国财政部的监测名单仍然包括中国、日本、德国、韩国、瑞士、印度六个国家，与上期一致，报告中指出，中国只满足美国财政部制定的三个汇率操纵条件之一，即与美国有显著的双边货物贸易顺差（近四个季度3900亿美元）。
在对中国的评估中，美国财政部表示：“虽然中国目前不符合《1988年法》第3004条规定的标准，但美国财政部对人民币的贬值表示关切，将在今后6个月内仔细监测和审查这一决定，包括通过与中国央行持续对话。中国继续与美国保持极其巨大和持续的双边贸易顺差，是美国主要贸易伙伴中迄今为止最大的，近期人民币贬值可能会加剧中国对美国的巨额双边贸易顺差以及总体贸易顺差。财政部高度重视中国遵守20国集团的承诺，即不参与竞争性贬值，不将人民币汇率作为竞争性汇率目标。中国可以推行更多基于市场的经济改革，以增强对人民币的信心。
财政部继续敦促中国提高中国汇率和储备管理的运作和目标的透明度。财政部对中国持续不公开披露外汇干预深感失望。最后，为了增强中国和全球经济增长的可持续性，中国需要积极推进改革，支持更大的家庭消费增长，并使经济与投资重新平衡。”
关于中国，报告中主要突出了以下几点内容：
1、美国强调了人民币汇率的历史问题和中美贸易的不平衡
“中国长期奉行各种经济和管制政策以在国际贸易中获得竞争优势，包括促进人民币低估。美国财政部认为中国在1992年至1994年间长期操纵人民币汇率，中国持续依赖外汇管制限制中国进口。1994年1月，中国使人民币贬值33%，从5.82人民币贬值到8.72美元。中国在十年内将汇率定为8.28，直至2005，这一水平被严重低估。尽管中国在1997-98年亚洲金融危机期间做出了不让人民币进一步贬值的建设性决定，但中国坚持将人民币汇率维持在高度低估的水平，并持续如此长的一段时间，这对人为促进出口部门增长产生了强有力的刺激作用，使人为地鼓励人民币升值。时值中国谈判进入WTO时。
随后，随着贸易顺差和经常项目顺差的飙升，中国对外汇市场进行了长期、大规模的干预，只允许人民币渐进升值。从2002年到2009年，中国的外汇净购买量平均每年占GDP的近9%，积累了最终达到约4万亿美元的外汇储备。重要的是，中国的经常项目顺差从2001年的低于GDP的2%升至2007年的接近GDP的10%。此后，中国的经常项目顺差大幅下降，截至2018年6月，四个季度的顺差降至GDP的0.5%。然而，顺差在中国的贸易伙伴中仍然不均衡，截至2018年6月的过去四个季度，中国对美国的贸易顺差保持在3900亿美元。
因此，自1988年法案通过以来，中国的汇率和干预措施在很长一段时间内推动并维持了人民币大幅低估，给美国工人和公司带来了重大和长期的困难。”
2、美国认同中国官方在抑制人民币贬值，但也对近期的贬值表示担忧
“过去十年，人民币的实际贸易加权汇率上升。人民币升值使得IMF在近年来改变了对人民币的评估，并得出结论认为人民币与经济基本面基本一致。尽管人民币实际贸易加权汇率逐步升值，但在双边基础上，过去几个月的人民币贬值已使人民币回到了近10年前人民币对美元的名义汇率。
此外，在过去的几年里，中国已经从逐步的经济自由化政策转变为加强国家控制和增加对非市场机制依赖的政策。普遍使用显性和隐性补贴以及其他不公平做法正在日益扭曲中国与其贸易伙伴的经济关系。这些行为往往限制了中国对进口商品的需求和市场准入，导致贸易顺差更大。中国的政策也抑制了外国投资，导致人民币疲软。
值得关注的是，最近几个月人民币汇率大幅下跌。自六月中旬以来，人民币兑美元的贬值幅度已超过7%。人民币兑同期贸易加权的一揽子货币也下降了近6%。人民币对美元的大部分贬值发生在6月中旬至8月中旬之间；从8月中旬至9月底，人民币对美元的汇率保持在6.8-6.9的窄幅区间内。人民币贬值可能会加剧中国对美国的巨额双边贸易顺差以及总体贸易顺差
虽然中国的汇率做法仍然缺乏透明度，包括干预外汇市场和每日管理中间价以影响人民币汇率，但财政部估计，今年中国人民银行的直接干预是有限的。据报道，自今年夏天以来，中国当局利用有限的工具来遏制贬值压力，包括实施行政措施、影响每日中间价水平。更广泛的干预措施表明，最近国有银行适度的外汇销售以帮助抑制贬值压力，尽管中国没有像过去那样通过干预来抵制贬值。”
3、中国的经常项目顺差有所下降，但货物贸易顺差仍然较大
“过去三年，美国大多数主要贸易伙伴的经常账户失衡有所扩大，美国也是如此，不过也有一些例外。中国的经常项目顺差已经明显缩小，但其货物贸易顺差仍然很大，而且研究人员对可能导致其经常项目余额被低估的衡量问题提出了疑问；韩国的盈余也从最近的峰值水平有所缩小。但一些欧洲经济体以及日本和中国台湾则出现了经常项目盈余的增长。”
4、美国财政部对中国资本流动形势的分析
“2017年，中国比预期更强的国内增长、更严格的资本控制和更平衡的人民币前景帮助抑制了居民资本外流，同时推动了外国资本流入，扭转了持续两年的大规模净资本外流的趋势。自2017年底以来，中国国内资金流出保持相对温和，而外国直接投资和非居民投资组合投资流入继续上升：与去年同期相比，前两季度净资产组合流入增加了910亿美元，而净直接投资增加了660亿美元。”
一图一观点系列：
2018年第40期：美国通胀可能低于预期
2018年第39期：多事之秋
2018年第38期：港元为何大幅反弹
2018年第37期：消费真的在降级吗？
2018年第36期：社保征缴改革真正值得担忧的是什么问题
2018年第35期：Jackson Hole会议你要的解读全在这里
2018年第34期：工业企业减税降费的最新成效了解一下？
2018年第33期：下半年值得关注的投资领域
2018年第32期：“几碰头”和“几家抬”有几个意思？
2018年第31期：该出手时就出手
2018年第30期：下半年推动有效投资的资金问题如何解决
2018年第29期：上半年中国经济的结构性亮点
2018年第28期：详解美国对华的三个征税清单
2018年第27期：中美贸易战，这只是“开始的结束”
2018年第26期：统计局数据真的有问题吗？
2018年第25期：下半年股票市场机会在哪里？
2018年第24期：美联储展现鹰派面目
2018年第23期：不畏浮云遮望眼
2018年第22期：宏观视角下的大众消费品行情
2018年第21期：贸易战虽远未结束，但基本面积极迹象增多
2018年第20期：
2018年第19期：“调结构”替代“去杠杆”的原因及影响
2018年第18期：民间投资缘何加速改善？
2018年第17期：资管新规影响哪些宏观指标？
2018年第16期：1季度出口为什么负贡献
2018年第15期：大额存单利率上限调整提高银行负债成本
2018年第14期：“结构性去杠杆”意味着什么
2018年第13期：为什么中美“贸易战”风险有所缓和？
2018年第12期：贸易战疑云下的实体经济
2018年第11期：2017年哪些行业获得“超额利润”？
2018年第10期：政府工作报告中的“收入分配红利”
2018年第9期
2018年第8期
2018年第7期
2018年第6期：特朗普国情咨文揭露的四个政策指向
2018年第5期：
2018年第4期：
2018年第3期：
2018年第2期：
2018年第1期：
